美菱電器(行情,問診)：運營效率持續提升，業績改善顯著 1：提升效率、控制費用是當前業績改善的主因 公司2013 年前3 個季度收入和歸屬於母公司凈利潤的增速分別
美菱電器(行情,問診)：運營效率持續提升，業績改善顯著
1：提升效率、控制費用是當前業績改善的主因
公司2013 年前3 個季度收入和歸屬於母公司凈利潤的增速分別為12.7%、35.8%，盈利能力提升顯著。2013 年前3 季度凈利率較2012年同期提升0.36 個百分點，期間費用率降低了1.58 個百分點。
為提升效率、控制費用，公司對銷售渠道結構進行改革，之前銷售渠道鏈條較長、經銷商代理層級較多，現在致力於渠道扁平化、適當減少代理層級。同時公司加強對營銷子公司的管理，由總部直接管控營銷子公司的人事安排和費用支出，可有效提高渠道效率、節省費用開支。
2：繼續著重發展制冷業務
公司當前擁有洗衣機、空調業務，體量較小。未來仍將著重發展制冷業務。對於公司來說，未來還有很大提升空間：從行業角度來看，冰箱行業集中度的提升仍在繼續，公司可以憑借研發實力和產品實力從其他三四線廠商搶奪市場份額；此前公司海外出口業務占比很小，根據2013 年中報公司的海外業務收入占比為14%，公司也在積極開拓海外客戶，未來海外收入會逐步提升。
3：冰箱行業產品升級帶來新的機會
冰箱行業正在朝著大容量、智慧化、變頻化的方向發展，大容量、智慧、變頻這三者是相關的。冰箱體積增大后能耗也增加，變頻冰箱除了節能之外，還可以實現大容量冰箱的分區域控溫、精確控溫，與智慧化技術有很好的結合。
日本的變頻冰箱占比100%；歐美當前占比為20%，歐美也在加速推進普及。中國當前占比不到5%，只規定300L 以上的大容量冰箱必須用變頻壓縮機，根據中國家電產業技術路線圖的規劃，到2015年變頻冰箱占比10%，2020 年變頻冰箱占比20%
公司在智慧變頻冰箱開發方面與華意壓縮(行情,問診)、四川長虹(行情,問診)有著深厚的技術基礎和協同優勢，預計在2014 年將會大量面世。
結論：
公司作為冰箱行業的區域性領軍品牌，在運營效率上還有很大提升空間，未來也將積極推進冰箱行業的升級。預計公司2013 年、2014 年eps 為0.33 元、0.42 元，對應PE 為11.3 倍、9 倍。維持“推薦”評級。
（ 東興證券 李常 ）
加加食品(行情,問診)：新產能月底投料 原漿明年一季度末面市
1.募投項目本月底可達產，產品預計到明年一季度末投放市場。公司產能建設進度一直低於市場預期，這也是公司業績增速難以突破的主要原因。從目前情況來看，公司20 萬噸醬油募投項目發酵罐已經安裝完畢，月底可實現投料。由於新產能主要生產原漿系列產品，該產品發酵時間大約為4 個月，因此明年一季度新產品可面市。除此之外，今年公司一直在對四川王中王醬油產能進行技術改造，改造后王中王公司的醬油產能在2 萬噸左右，預計這部分產能將在明年上半年達產。
由於公司今年第四季度和明年第一季度仍沒有新產能補給，因此這兩個季度公司收入增長仍有一定壓力，但隨著新產能陸續達產以及植物油業務收入的止跌回升（13 年是植物油業務收入的低點），我們認為從明年二季度開始，公司收入增速將會大幅提升。
2.公司已為新產品推廣做足了準備，預計新產品將有上佳表現。原漿系列產品為公司未來主推的中高階產品，毛利率為40-50%。該產品定位於原味無添加，這是公司產品創新的又一力作：首先是無添加概念在目前醬油市場中比較新穎，而且契合未來醬油產品的主流升級趨勢，海天（零添加、頭道醬油）和欣和（遵循自然和有機產品）都在推廣零添加的醬油產品；其次是它提倡醬油消費“返璞歸真”。前幾年行業發展趨勢是功能細分化，但這導致消費者在面對各種醬油時難以抉擇，同時細分醬油使用頻率較低也導致其過期浪費，更為重要的是細分醬油的各種調配讓消費者再難品嘗到醬油的原味。而公司原漿產品為原味醬油，讓消費者在省去選折煩惱的同時，還可得到醬油的原味享受。
原漿產品渠道毛利率達到50%，高於一般產品30%的水平，因此經銷商對推廣該產品的積極性較高。新產品在渠道推廣上將首選公司百強經銷商（之前面條鮮和原釀造都是通過該模式推廣）；其次明年1 月份產品上市前將會啟動在北上廣深的招商，同時，為了配合新產品推廣，公司去年成立KA 事業部，今年已經利用面條鮮和原釀造產品進入了北上廣深的KA 渠道，目前公司產品在北京和上海KA 覆蓋率為80%左右，等到原漿產品面世后，可迅速導入這些渠道。目前原漿產品的相關廣告已經在拍攝中。
3.公司多渠道推廣茶籽油。
受制於價格較高以及國內大部分區域消費習慣沒有建立等因素，目前茶籽油行業的發展一直呈現不溫不火的狀態，公司的茶籽油業務亦難以突破。目前公司已經將把純茶油和普通植物油分品牌和分團隊運作。之前該產品主要銷售模式為團購，但是難以上量。未來公司可能會在高檔社區里做一些樓宇廣告，並配備專賣店，重點挖掘高階消費群體。公司對此已經進行了有益探索，目前公司在天津已經開設了兩家專賣店。除此之外，公司還打算和母嬰專賣店合作，進入他們的采購渠道，主推兒童茶籽油，而且未來不排除生產和推廣“月子油”的可能性。
4.公司激勵政策到位，管理層和經銷商積極性較高。
公司對於營銷人員和經銷商的激勵政策比較積極，由公司中高層管理人員（包括大部分大區經理）和個別經銷商組成的湖南天恒投資公司總持股比例達到5.16%，這較大的提升了營銷人員的積極性。同時，我們認為公司的部分經銷商間接持股的模式類似於瀘州老窖(行情,問診)的“柒泉模式”和酒鬼酒(行情,問診)的經銷商參股銷售公司的模式，這可有效的提升經銷商的積極性以及公司業績增長能力，但目前這點影響被市場低估。這部分股權將於15年1 月份解禁。
5.行業競爭態勢激化，公司通過差異化和全國化實現收入規模擴張。
隨著行業內產銷規模靠前的醬油企業（包括海天、美味鮮和加加等）都在擴產，行業內的競爭已經日趨激烈。因此行業也已經發展到銷售市場相互滲透的格局。比如廣式醬油海天和李錦記是加加大本營——湖南醬油市場的龍頭，銷售規模在3 億元左右（但海天在湖南重點推廣的虎牌醬油目前銷售情況一般），而加加銷售規模最大的省份是廣東，其前三季度銷售收入接近2 億元。
公司是一個區域性的調味品公司，但我們認為目前在行業龍頭海天不斷擴產和渠道逐步下沉的情況下，公司仍有機會實現做大做強。主要原因：（1）即使在國外，也不存在一家調味品企業獨大的情況，更何況在區域間飲食習慣較大的國內。因此我們認為未來國內調味品行業將會是5-10 家大型公司共同競爭的格局，公司作為產銷規模前五的企業，未來仍有較大的拓展空間；（2）公司產品創新能力較強，產品具有一定差異性；（3）未來公司成長空間在於全國化。目前華中和華南是公司主要的銷售區域，未來公司將主要拓展北上廣深一線市場和西南市場；目前公司產品已經進入北上廣深一線市場的KA 渠道，除此之外，公司正在借助四川王中王分公司的區位優勢拓展西南市場，而且目前來看，西南市場的收入規模已經進入快速增加的頻道之中。
盈利預測與評級：
預計公司13-15 年凈利潤增速為8.2%、21%和25%，EPS0.83 元、1.00 元和1.25 元，對應PE 約18 倍、15 倍和12 倍，給予公司14 年25 倍PE，目標價25 元，與當前目標價相比還有65%左右的提升空間，維持“強烈推薦”評級。
（東興證券 焦凱）
博威合金(行情,問診)：募投項目產能2014年逐步釋放，產品結構調整漸入佳境
報告摘要：
公司主營中高階銅合金材料，產品結構逐步改善。公司專注於中高階銅合金材料的研發制造，現有產品包括銅合金棒材、線材兩大類。銅合金棒材以易切削精密銅合金棒材為主、高強高導銅合金棒材和環保銅合金棒材等為輔；銅合金線材主要是特殊銅合金線。目前公司不斷優化產品結構，精密銅合金棒的毛利貢獻率不斷下降，高強高導銅合金棒和特殊銅合金線等高階產品的毛利貢獻率不斷提高。
結構轉型和消費升級帶來增長空間。公司當前產品定位於高階的銅合金棒材和銅合金線材，產品符合國家產業政策鼓勵和支援。根據安泰科預測，未來3 年我國銅合金棒材的消費量保持5%的增長，而在中高階領域，則有更高的增速。精密銅合金棒、環保銅合金、特殊銅合金線未來3 年增速在8%、20%和8%左右。
募投項目2014 年進入釋放期。公司募投資金建設3 個項目進展情況：（1）年產 1 萬噸無鉛易削黃銅棒生產項目今年9 月27 日正式投產，明年年底可以完全達產。（2）年產 2 萬噸高效能高精度銅合金板帶生產項目目前已經進入期調試，對公司來說銅板帶項目是新品，投入最大，設備運行基本正常，預計明年下半年投產。（3）年產1.5 萬噸變形鋅合金材料生產項目是公司自主研發的產品，目前進行設備的調試，預計明年3 月份可以投產。公司目前營業收入主要由精密銅合金棒項目貢獻，但其毛利率僅僅為6.08%。募投項目達產后，毛利率15%以上的無鉛環保銅合金和新型鋅合金在營業收入中的占比大大提高，將顯著提升公司整體盈利能力。
公司盈利預測及評級。我們預計公司2013-2015 年營業收入分別為25.2億元、31.4 億元和38.1 億元，增速分別為6.31%、24.75%和21.2%；凈利潤分別為0.95 億元、1.31 億元和1.73 億元，增速分別為-11.15%、37.55%和32.24%；EPS 分別為0.44 元、0.61 元和0.81 元，對應動態PE 分別為31 倍、22 倍和17 倍。公司主要產品為高階合金產品，我們維持公司“推薦”評級，給予公司6 個月目標價15.25 元，對應2014 年25 倍PE。
（東興證券 張方）
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